4月疫情高峰对经济供需两端冲击明显。一方面，生产陷入收缩，失业率进一步走高；另一方面，消费收缩加剧，房地产投资加速下滑。但受稳增长政策支撑，基建和制造业投资维持一定韧性。规模以上工业增加值当月同比-2.9%。社会消费品零售总额当月同比-11.1%。城镇固定资产投资额累计同比6.8%，当月同比1.8%；其中房地产投资累计同比-2.7%，当月同比-10.1%；全口径基建投资累计同比8.3%，当月同比4.3%；制造业投资累计同比12.2%，当月同比6.4%。Owaesmc
资料来源：Macrobond，招商银行研究院Owaesmc
注：2021年为两年平均增速Owaesmc
一、供给：生产动能趋弱，就业压力上升Owaesmc
疫情冲击下，4月规上工业增加值同比-2.9%，较上月下行7.9pct，是2020年4月以来首次负增长，上中下游企业生产动能全面趋弱。相较上月，上游采矿业增速下降2.7pct至9.5%，中游制造业增速大幅下降9.0pct至-4.6%，下游电热燃水生产供应业增速下降3.1pct至1.5%。Owaesmc
分行业看，大部分行业工业增加值负增长，劳动密集型行业、价值链条较长的行业受冲击最大。受吉林、上海疫情影响，汽车制造业增速大幅下降30.8pct至-31.8%；通用设备、专用设备制造业增速均大幅下降超10pct；纺织业增速在3月转正后又大幅下降7.0pct至-6.3%。高技术制造业、装备制造业增速回落，但仍呈现一定韧性，相关行业如电子及通讯设备制造、电气机械制造业仍保持正增长，医药制造业、航空航天设备制造则降至负增长区间。Owaesmc
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1-4月，全国规上工业增加值同比增长4.0%，较一季度回落2.5pct。其中，上游采矿业增速10.4%，维持高增长；中游制造业增速下降3.0pct至3.2%，其中高技术制造业增速11.5%；下游电热燃水生产供应业增速下降1.1pct至5.0%。Owaesmc
4月服务业生产指数进一步恶化，同比增速较3月下降5.2pct至-6.1%，连续两月负增长。铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等接触性服务业明显受挫。1-4月服务业生产指数同比增速继续下降2.2pct至0.3%，显著低于疫情前同期水平，也大幅低于去年四季度平均水平。Owaesmc
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4月就业压力进一步上升，全国城镇调查失业率上行0.3pct至6.1%。其中，16-24岁青年群体失业率上行2.2pct至18.2%，超过疫情爆发后最高水平16.8%（2020年7-8月）。Owaesmc
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二、固定资产投资：动能放缓Owaesmc
1-4月固定资产投资累计同比增长6.8%，增速较1-3月放缓2.5pct；4月同比增长1.8%，较上月下行4.8pct；4月季调后环比下降0.82%。其中，房地产投资陷入收缩；制造业和基建投资增速边际放缓，但仍对经济形成主要支撑，分别拉动全部投资累计增长2.9pct和1.4pct。Owaesmc
（1）房地产：加速下行Owaesmc
由于经济增长面临内外部新压力，市场信心低迷，商品房销售加速下滑。4月全国商品房销售面积同比减少39%，销售金额同比减少46.6%，平均单价同比下降12.5%。销售持续低迷，叠加信用收缩，房企悲观预期未见改善，房地产投资增速进一步下行7.7pct至-10.1%，并拖累1-4月累计增速自疫情爆发以来再度出现同比收缩。Owaesmc
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注：2021年为两年平均增速Owaesmc
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从房地产投资的两个主要组成部分来看，一是建安投资或加速下滑。由于新开工、施工和竣工陷入收缩，3月建筑和安装工程合计同比增速仅为0.5%，4月房地产新开工、施工面积收缩加剧，同比增速分别下行22pct、17.2pct至-44.2%、-38.7%，竣工面积同比-14.2%，收缩幅度与上月基本持平。由于新开工持续低迷，随着存量施工项目完工，后续竣工面积或将加速下滑。二是土地购置费或仍低迷。4月土地购置面积同比增速较3月大幅下行16.3pct至-57.3%。从百城情况看，土地市场仍较为冷清，4月成交数量和面积同比均收缩44.6%。从22个集中供地试点城市来看，已有13个城市完成今年首批集中供地，除少数热点城市外，多数城市整体流拍率仍处于较高水平，城市间土拍热度分化加剧。Owaesmc
4月房企到位资金同比进一步下滑至-35.5%。观察房企资金来源，由于居民购房意愿转弱，定金及预收款、个人按揭贷款同比增速较3月分别下滑15.5pct、20.3pct至-53%、-42.4%。自筹资金、国内贷款同比增速也持续低迷，分别为-6.6%、-28%。Owaesmc
前瞻地看，4月末以来，房地产政策释放出积极的“稳增长”信号，未来在因城施策的框架下，各地房地产调控政策有望进一步松绑，在居民和房企两端同时发力。不过由于疫情持续拖累居民收入，叠加房地产市场预期尚未实质性扭转，从房地产销售传导至房地产投资仍存时滞，预计短期内房地产投资下行压力仍存，预期改善仍需时日。Owaesmc
（2）基建：增速回落，未来可期Owaesmc
4月基建投资增速边际放缓，全口径基建投资同比增长4.3%，增速较上月下行7.5pct；1-4月全口径基建投资累计同比增长8.3%，较1-3月下降2.2pct。从结构上看，三大行业增速均有所回落，1-4月电热燃水增速下降6.3pct至13%，仍然维持了高速增长；交运仓邮业和水环公共业增速环比分别下降2.2pct和0.8pct至7.4%和7.2%。Owaesmc
资料来源：Wind，招商银行研究院Owaesmc
图8：基建相关行业投资增速均有所回落Owaesmc
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注：2021年为两年平均增速Owaesmc
基建投资增速同比小幅回落主要有两方面原因。一方面，疫情冲击下物流不畅、工人短缺影响施工进度。另一方面，可用资金或有所收缩：一是在各地重大项目早下达、早开工，提前形成实物工作量的背景下，去年四季度以来增发的专项债预计已使用大半；二是税基收缩、大规模减税降费以及土地出让收入大减对财政收入形成冲击，与此同时财政支出力度上升，且在结构上更加倾向民生等领域，或对基建资金形成挤出。Owaesmc
前瞻地看，近期多次重要会议均提出“全面加强基础设施建设”，各地项目储备较为充足，剩余专项债额度已全部下达，且年内存在新增资金的可能性，基建投资有望维持较高增长。Owaesmc
（3）制造业：增速回落，韧性较强Owaesmc
4月制造业投资同比增速较上月下行5.5pct至6.4%，在疫情冲击下回落，但低基数下仍实现较高增长；1-4月制造业投资同比增长12.2%，较1-3月下降3.4pct。从结构上看，1-4月制造业投资的驱动力主要有以下几类：一是高技术行业投资保持高增长，同比增速为25.9%，较制造业整体增速高出13.7pct；二是有色金属、石油、化工等上游行业，因俄乌冲突导致短缺和价格上涨，加上政策约束边际松动，相关行业投资增速上升。Owaesmc
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图10：高技术制造业仍保持较快增长Owaesmc
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注：2021年为两年平均增速Owaesmc
前瞻地看，制造业投资有望稳健增长，但增速或边际回落。支撑因素主要来自于财政政策和结构性货币政策，以及“双碳”政策执行纠偏。但基数逐渐走高、原材料价格居高不下、局部地区疫情反复，企业利润分化和预期转弱未见明显改善，将对部分制造业行业投资形成拖累。Owaesmc
三、消费：收缩幅度加大Owaesmc
4月消费增长进一步下滑，社会消费品零售总额2.9万亿元，同比下降11.1%，跌幅较3月扩张7.6pct；1-4月社会消费品零售总额13.8万亿元，同比下降0.2%。疫情冲击下居民收入增长分化，预防性储蓄上升，线下消费场景受限都对消费构成了显著压制。Owaesmc
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商品消费和服务消费分化加剧，商品零售2.7万亿元，同比下降9.7%；餐饮收入2,609亿，同比下降22.7%。分行业看，一是必选消费增长明显好于可选消费，封城宅家类的食品、饮料、药品同比正增长，出行可选类的服装、珠宝、化妆品、汽车同比负增长；二是汽车销售同比下降31.6%，较上月进一步下降24.1pct；三是随着油价回落和出行受限，4月石油类商品零售同比增长4.7%，较上月回落5.8pct。Owaesmc
图12：餐饮消费较商品消费下滑更明显Owaesmc
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前瞻地看，随着上海疫情见顶，4月社零或为全年低点，5月社零收缩幅度将有所降低，但或仍将维持负增长。Owaesmc
四、前瞻：政策积极“稳增长”Owaesmc
4月疫情对经济冲击恶化，“三重压力”明显上升。前瞻地看，5月经济形势或边际缓和，但下行压力仍大。基建和投资有望继续支撑经济，但生产和消费仍将承压，房地产风险有待缓释，出口高景气面临回落。政策仍需综合施策，托底增长。Owaesmc
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本期作者 Owaesmc
谭卓 宏观经济研究所所长zhuotan@cmbchina.comOwaesmc
刘阳 宏观研究员lyldd@cmbchina.comOwaesmc
感谢王晓曦对本文的贡献Owaesmc
责编：Elaine
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