招商银行研究：耐他风雪耐他寒——2022年全年及12月经济数据点评

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去年11月防疫政策快速优化调整后，短期内供给端修复不及需求端。12月工业增加值同比增速进一步下滑0.9pct至1.3%；需求端消费企稳修复，社零同比增速自前月-5.9%的谷底上行至-1.8%，主要受商品消费带动；固定资产投资持续受疫情影响和房地产拖累，累计同比增速边际下行0.2pct至5.1%，其中房地产累计同比下滑0.2pct至-10.0%，制造业和基建投资累计同比增速也均边际下行0.2pct，分别达到9.1%、11.5%。6khesmc

二、供给：生产走弱，就业趋稳6khesmc

（1）工业与服务业生产：增速放缓6khesmc

2022年规上工业增加值同比增速较2021年大幅下降6.0pct至3.6%，受到了疫情、限电、夏季高温等多重超预期因素的冲击，以及整体需求收缩，预期转弱的影响。四季度以来，疫情扰动加剧，工业生产增速持续放缓。6khesmc

12月工业生产进一步走弱，规上工业增加值同比增速下降0.9pct至1.3%，连续第三个月放缓。一方面各省市感染人数相继快速“达峰”，短期内员工无法到岗，农民工群体提前返乡；另一方面内外需求显著承压。分三大门类看，上游采矿业较为平稳，工业增加值当月同比增速下降1.0pct至4.9%；中游制造业受到冲击较大，生产连续三个月放缓，同比增速下降1.8pct至0.2%；下游电热燃水生产供应业由于冬季居民用电用暖需求增加，当月同比增速大幅回升8.5pct至7.0%。6khesmc

分行业看，汽车制造业生产增速大幅下降9.0pct至-5.9%，显著拖累整体制造业生产；通用设备，专用设备制造业生产进一步放缓；机械制造业同比增速小幅下降1.6pct至10.8%，但仍维持高速增长，主要受基建投资及设备更新改造的支撑。铁路、船舶、航空航天和其他运输设备，计算机、通信和其他电子设备制造业生产有所修复。高技术产业生产有所修复，增速小幅上升0.8pct至2.8%，为年内次低水平。6khesmc

2022年服务业生产修复显著受疫情及需求疲弱压制，行业表现分化。现代服务业如信息技术服务和金融业增势较好，增加值分别增长9.1%、5.6%。接触性聚集性服务业如道路和航空运输、住宿、餐饮等行业，景气度持续位于收缩区间。12月服务业生产指数同比降幅收窄1.1pct至-0.8%，随着防疫政策优化调整，线下服务边际改善。6khesmc

前瞻地看，春节期间疫情传播或仍将抑制生产修复斜率，之后随着供需两端制约因素逐渐消退，修复动能有望明显增强。6khesmc

（2）就业：压力边际缓解6khesmc

2022年全年就业压力较上年有所上升，特别是青年群体就业。全年城镇新增就业1,206万人，超额完成1,100万人的全年预期目标，但比上年少增63万人，主要因二、四季度疫情影响。全年全国城镇调查失业率平均值为5.6%，比上年平均值上升0.5pct。其中，16-24岁青年人口失业率平均值达到17.6%，较2021年平均水平上行3.3pct，较疫情前2019年平均水平11.9%抬升5.7pct。外来户籍人口失业率较上年上升0.9pct至5.9%。6khesmc

12月就业数据边际改善，但或受农民工提前返乡影响。一方面，城镇新增就业61万人，同比降幅由11月的-8万人收窄至-1万人；另一方面，全国城镇调查失业率逆季节性回落0.2pct至5.5%，但或受到农民工提前返乡、劳动者因疫情暂时退出调查样本的影响。12月外来农业户籍人口失业率显著下降0.6pct至5.4%，青年失业率小幅下行0.4pct至16.7%，仍处较高水平。6khesmc

房地产投资持续收缩，12月同比降幅收窄7.7pct至-12.2%，拖累累计同比增速小幅下行0.2pct至-10.0%。一方面，建安投资降幅或有所收窄。房屋竣工面积符合季节性上升趋势，同比降幅显著收窄13.7pct至-6.6%，新开工和施工面积同比降幅分别小幅收窄6.5pct、4.3pct至-44.3%、-48.2%。另一方面，土地购置费或延续大幅收缩。土地购置面积同比降幅收窄6.8pct至-51.6%，土地成交价款同比降幅边际扩大0.5pct至-51.3%，均未现明显改善。6khesmc

房地产开发资金边际改善。12月房企到位资金同比降幅收窄6.7pct至-28.7%，1-12月累计同比边际下行0.2pct至-25.9%。一方面，房地产融资政策三箭齐发，效果初步显现，房企信用压力边际缓解。国内贷款资金回升至1,564亿元，为2022年3月以来最高水平，同比降幅显著收窄25pct至-5.5%；自筹资金降幅边际收窄4pct至-34.8%。另一方面，商品房销售仍然较弱，住户端资金来源对到位资金的拖累尚未缓解。其中，定金及预收款降幅边际扩大0.5pct至-31.0%，个人按揭贷款因基数偏低，同比降幅收窄12.4pct至-29.4%，但金额仍处较低水平。6khesmc

前瞻地看，随着供给端支持政策发力，房企融资有望逐步改善；在需求端刺激政策持续发力的背景下，经济重启有望带动线下销售场景修复和预期改善，对房地产销售或形成一定支撑，但斜率仍然有待观察。从增速上看，房地产投资下滑态势或已见底，降幅或逐步收窄。6khesmc

（2）基建：政策托举，高速增长 6khesmc

2022年基建投资高速增长，尤其是自6月起，基建投资增速均达两位数，有效地发挥了逆周期调节作用。全年全口径基建投资同比增长11.5%，较2021年大幅上升11.3pct。从结构上看，电热燃水业及水环公共业高速增长，累计增速均达两位数，分别为19.3%和10.3%，交运仓邮业下半年以来增速持续提升，全年增长9.1%。6khesmc

图10：基建投资增速边际放缓6khesmc

12月全口径基建投资同比增长10.4%，较前值下降3.5pct，但仍处较高水平。一方面，银行信贷等社会配套融资是基建投资高速增长的主要支撑，政策支持力度加大，银行着力增加企业信贷投放，12月企业中长贷进一步改善。另一方面，疫情冲击下，项目施工进度受到一定干扰，高频数据显示，沥青装置、水泥磨机和钢厂高炉开工率均环比下降。6khesmc

前瞻地看，今年基建投资有望维持中高速增长。一方面，2023年一季度基建投资仍是“稳增长”的重要抓手，部分省市已下达提前批专项债额度，根据已公布的发行计划，一季度专项债计划发行超8,000亿元。截至1月17日，新增专项债已发行近3,000亿元。另一方面，今年财政政策将“加力提效”，目标赤字率或升至3.0-3.2%，地方政府新增专项债限额或在4万亿左右，预计发行节奏较快，未来也将适量扩大专项债券资金投向领域和用做资本金范围。此外，项目储备充足，随着复工复产，供应链持续修复，实物工作量的完成进度也有望加快。6khesmc

（3）制造业：增速边际上行6khesmc

2022年制造业投资在“稳增长”政策的有力托举下，维持高增长，但增速边际趋缓。全年制造业投资累计同比增长9.1%，较2021年全年增速13.5%下降4.4pct。高技术制造业投资高速增长，全年累计增速22.2%，是制造业投资高增的重要支撑。6khesmc

分上中下游看，制造业投资走势分化。随着国内PPI-CPI剪刀差收敛，叠加高基数效应，上游石油、化纤、金属制品等行业投资增速回落。中游电气机械、仪器仪表制造高速增长，汽车制造增速上升，计算机电子设备、专用设备制造受外需回落压制，但仍保持较高韧性。下游消费品制造业受疫情冲击，叠加内需及预期疲弱，整体投资动能不足。6khesmc

12月制造业投资有所改善，当月同比增速上升0.8pct至7.4%。其中高技术制造业累计同比增速小幅下降0.8pct至22.2%，但仍较制造业整体增速高出13.1pct。中游设备制造业投资维持高速增长，其中汽车制造业和通用设备制造业投资累计同比增速均上升0.3pct，至12.6%和14.8%。6khesmc

前瞻地看，预计今年制造业投资将稳健增长。政策托举下，制造业产业升级、技术进步、补链强链将持续进行，高技术制造业有望维持高速增长，节能减碳改造和新能源等绿色投资有望对制造业投资形成有力支撑。6khesmc

四、消费：疫情冲击，修复受限6khesmc

2022年，由于居民人均可支配收入恢复较慢，叠加疫情反复冲击，我国消费修复动力不足。全年我国居民人均可支配收入36,883元，同比增长5.0%，实际增长2.9%，名义增速较上年下降4.1pct，实际增速较上年下降5.2pct；社会消费品零售总额同比下降0.2%，转入收缩区间。6khesmc

防疫政策优化后疫情快速过峰，12月消费修复动能边际增强。社会消费品零售总额当月同比下降1.8%，降幅较上月大幅收窄4.1pct，但季调环比-0.14%，仍显著弱于季节性水平。6khesmc

商品消费降幅明显收窄，服务消费降幅持续扩大。商品零售同比降幅收窄5.5pct至-0.1%。疫情冲击下必选消费与可选消费各有超预期因素，带动复苏动能边际改善。食品同比增速大幅提升6.6pct至10.5%，中西医药增速冲高至39.8%；通讯器材降幅明显收窄13.1pct至-4.5%；年末促销政策叠加补贴政策或将退坡导致汽车需求提前释放，汽车同比增速较11月大幅上升8.8pct至4.6%，共同支撑商品消费降幅收窄。房地产相关消费持续大幅收缩，家电、家具和建材同比分别为-13.1%、-5.8%和-8.9%，拖累商品消费仍陷入收缩区间。6khesmc

服务方面，餐饮收入同比跌幅扩大5.7pct至-14.1%，环比下降6.3%，修复动能疲弱。部分线下消费或受疫情影响转移至线上，12月网上商品和服务零售额同比增速大幅提升15.2pct至15.6%，占社零当月值28.5%，高于季节性水平。6khesmc

前瞻地看，今年消费或显著修复。短期看，随着经济活动正常化，消费场景约束将大幅减少，疫情对消费压制或将逐步解除。长期看，居民收入增长，居民收入预期和消费信心增强，叠加长短期促消费政策落地生效，消费复苏动能将显著改善，服务消费有望带动整体消费反弹。6khesmc

五、前瞻：修复动能有望增强6khesmc

前瞻地看，经济应对冲击的韧性和冲击后修复的弹性均较为强劲， 预计2023年GDP增速将上行至5.1%，对应两年平均增速4.1%。从形态上看，由于基数效应，单季GDP同比增速或呈“N”型，二、四季度为年内高点；以两年平均增速计，经济动能有望逐季增强。从结构上看，今年全球经济增长预计大幅放缓，外需回落难以避免，出口或出现收缩,我国经济增长将主要受内需支撑。一方面，伴随疫情防控措施的调整，消费或将成为2023年经济修复的最大驱动，低基数下全年社会消费品零售总额有望增长9.0%。另一方面，投资有望保持稳健增长：一是房地产投资在政策支持下有望企稳修复，降幅有望收窄；二是基建和制造业投资在政策积极支持下有望稳健增长。6khesmc